米連邦準備理事会（ＦＲＢ）は１６日午後、２日間の日程で連邦公 開市場委員会（ＦＯＭＣ）を開始した。市場では、今回の会合では 利上げは見送られるとの観測がやや優勢となっている。 利上げしたら、一時は市場は混乱することになるが、今までに織り 込む済みとして長くは続かないが、下落は確実になる。また、利上 げをしないと上昇が起こる。織り込みの予想を変更することで一時 的な上昇になる。 このようにＦＯＭＣの決定は、どちらにしても市場の混乱を起こす ことが確実であるが、今日は前日のＮＹＳＥの上昇ということで、 上昇することになる。 しかし、日本は秋の連休に入り、来週は市場が三日も休みであり、 ２４日の市場はどちらかに振れるので、１７日、１８日に修正の思 惑の売買が起こり、乱高下の可能性もある。 さあ、どうなりますか？ ＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝ 米ＦＯＭＣスタート、利上げ見送り観測やや優勢 2015年 09月 17日 03:26 JST ［ワシントン １６日 ロイター］ - 米連邦準備理事会（ＦＲＢ） は１６日午後、２日間の日程で連邦公開市場委員会（ＦＯＭＣ）を 開始した。市場では、今回の会合では利上げは見送られるとの観測 がやや優勢となっている。 ＦＯＭＣは米東部時間１６日午後１時（日本時間１７日午前２時） に開始。１７日朝に２日目の討議が開始され、同日午後２時（日本 時間１８日午前３時）にＦＯＭＣ声明を発表する。 ロイターが８０人のエコノミストを対象に実施した調査では、４５ 人が今回の会合でＦＲＢはフェデラルファンド（ＦＦ）金利を０─ ０．２５％と現行水準にとどめると予想。３５人が利上げに踏み切 るとの予想を示した。 プライマリーディーラー（米政府証券公認ディーラー）の間では、 １２社が据え置き、１０社が利上げを予想した。 金融市場では今回のＦＯＭＣで利上げが決定される確率は約２０％ との見方が示されている。 ＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝ 日本株は｢米国利上げ見送り｣なら上がるのか 市場は｢中国リスク｣を過小評価している 江守 哲 ：エモリキャピタルマネジメント代表取締役 2015年09月17日TK 「上値の重さを再確認」。これがFOMC（米連邦公開市場委員会）を 控えた16日の日本株の印象である。日経平均株価の終値は確かに 1万8171円と前日比145円上昇した。だが騰落レシオ低下や高水準の 空売り比率を背景に、買い戻し主導での自律反発にとどまった。も ちろん、18日未明に発表されるFOMCでの政策決定への関心が高まっ ているわけだが、それ以上に重要なポイントがある。 顕在化しつつある中国リスク FRB（米連邦準備制度理事会）がどんな政策決定を行うのか、市場の 関心は一点に絞られたかのようだ。しかし、今回のFOMC以上に影響 が大きいのは、むしろ中国の実態ではないだろうか。 思い起こせば、サブプライムショックの際は、ベア・スターンズが つぶれ、その後のリーマンショック（2008年）によって、暴落相場 に発展した。しかし、2007年初めの時点では、このような惨事にな るとはほとんど誰も予想できなかった。 大きな調整が起きる際には、必ずその原因が存在する。中国が悪い 経済統計を隠すこともせず出し始めているのはなぜだろうか。「も う隠し切れない」と考えたのか。 いずれにしても、中国の景況感は相当悪い。この点を過小評価する と足元をすくわれるかもしれない。特に不動産業界の停滞は深刻な のではないか。住宅販売は増えているが、北京などの大都市が中心 であり、地方都市での販売の実態はよくよく注意する必要がある。 というのも、8月のセメント生産量は前年同月比で4.2％減、平面ガ ラスは同12.1％減、粗鋼は同3.5％減となっており、これらの数値か ら見ても不動産開発の低迷が推測できるからだ。 不動産業界の不振を補うため、政府は鉄道など公共投資の拡大で需 要喚起を図っているが、十分な効果は上がっていないもうようだ。 また8月の中国の主要なコモディティ輸入量も前月から減少した。銅 は横ばいだったが、石炭は10カ月ぶりの高水準だった7月から18％減 となり、鉄鉱石は同14％減、原油も同13.4％減となっている。 季節要因による需要低下や下流に位置する加工産業の低迷も重石と なった格好だが、人民元の介入資金捻出のため外貨準備高を取り崩 す中、国際価格が下落する中でも、もはや在庫積み増しのための購 入が困難な状況にあるのかもしれない。そうだとすれば、中国はわ れわれが考える以上に深刻な状況にあるかもしれない。 米エネルギー企業のデフォルトや円高リスクの懸念 一方、米国の社債市場の動向も気になる。現在は、今後1年間のデフ ォルト率が4.8％に達する状況を織り込んでいるが、これは2011年以 来で最高だという。 米国の利上げが取りざたされる中、市場ではこれまで安価で調達し た債務の借り換えが今後は困難になるとみている。 その中でも「エネルギー企業は今後特に苦しい状況に追い込まれる 」との指摘がある。原油価格が現行水準で低迷すれば、大量のデフ ォルト（債務不履行）が発生するとの見方は根強い。 これまでは中央銀行による量的緩和策により、低コストで資金調達 が出来た。これを最大限利用して拡大してきたのが、まさに米国の シェールオイル業界である。 市場調査によれば、石油・ガスの掘削業者が発行したジャンク債の 市場に占める割合は2005年の9.4％から今年は13％に達しているとい う。金利上昇、原油安が社債デフォルトという新たなリスクにつな がる可能性にも目を向けておく必要がある。 本欄でも繰り返し述べているように、為替相場の動向には細心の注 意が必要である。 円高が日本株の最大のリスク 1971年以降の推移を見ると、平均的なドル円の上昇期間は3年間であ る。今回のアベノミクス相場が始まってからやがて3年になるため、 ドル円の上昇期間は終了に近づいていると考えられる。 FRBはいずれ利上げを実施するのだろうが、利上げ後は円高に進みや すい傾向がある。そのため、利上げ後は、むしろ円安ではなく円高 リスクに備える必要がある。 アベノミクス相場開始後の日経平均株価とドル円の相関係数は0.97 を超えている。ドル円が120円の場合、日経平均の理論値は1万8950 円だが、筆者が考える最大の円高レベルである102円まで下落した場 合、日経平均の理論値は1万4500円まで低下する。 株価が下落した場合、日銀は理由をつけて追加緩和を行うだろうが 、過去の米利上げ時には日本が緩和策を導入しても円安になってい ない。 ひとことでいえば、ドル円の実権は事実上米国サイドが握っている わけで、その米国がこれ以上のドル高を望んでいないのだから、円 安にはなりづらい。その結果、円高・株安・原油高（コモディティ 高）という、これまでとは違う方向にマーケットが動く可能性があ る。 「This time is different」。つまり、今回はこれまでとは違う、 調整相場はすでに終わったという声が多く聞かれる。しかし、本当 にそうなのか。しばらくは十分な注意と備えを持って市場動向を見 極める必要があろう。 今後1週間の日経平均株価の予想レンジは引き続き、1万7500円〜1万 9100円としたい。